高盛：给予科伦博泰生物-B“买入”评级 目标价为239.14港元

　　高盛发布研报称，对科伦博泰生物-B（06990）给予“买入”评级，基于风险调整后的现金流折现（DCF）方法得出的12个月目标价为239.14港元，假设条件为：1）11%的折现率；2）3%的终值增长率；3）基于行业不同阶段平均成功率并根据现有临床数据进行调整的成功概率（PoS）。该行认为科伦博泰有望成为一家有意义的全球ADC领域参与者，专注于为全球患者开发差异化的抗体偶联药物（ADC）并实现商业化。

　　高盛主要观点如下：

　　在经三线及以上治疗且表皮生长因子受体-酪氨酸激酶抑制剂（EGFR-TKI）治疗失败的非小细胞肺癌（NSCLC）中具有显著生存获益；关注2025年下半年二线治疗数据

　　SKB264在经三线及以上治疗且EGFR-TKI治疗失败的非小细胞肺癌中的无进展生存期（PFS）/总生存期（OS）获益显著。随着国家药品监督管理局（NMPA）近期批准SKB264（SacituzumabGovitecan-TROP2抗体偶联药物，sac-TMT，TROP2ADC）用于经三线及以上治疗且EGFR-TKI治疗失败的非小细胞肺癌，关键II期试验（SKB264-II-08）的数据已更新至药品说明书中，该行重点关注以下内容：

　　患者基线反映了后线治疗的真实临床实践：回顾关于SKB264的一个主要争议点在于其Ib/II期试验KL264-01（中国II期研究[SKB264-II-08]针对二线及以上患者与三线及以上患者）的患者基线情况，其中59%的患者接受过第三代EGFR-TKI治疗，这一比例低于其他针对EGFR-TKI治疗失败的非小细胞肺癌的研究药物（例如AK112为86%，Rybrevant/Amivantamab为100%，HER3-DXd为93%），这引发了一种担忧，即如果将SKB264用于先前接受第三代EGFR-TKI治疗比例更高的真实世界患者，其临床获益可能会受到影响。对于SKB264-II-08试验，该行注意到患者基线似乎更好地反映了后线治疗的真实临床实践，93.4%的患者接受过第三代EGFR-TKI治疗，58.4%的患者将其作为一线治疗（而真实世界数据为86%/30%），在该行看来，这在很大程度上解决了先前的担忧。

　　无进展生存期/总生存期的竞争风险比（HR）：对于无进展生存期（PFS），主要分析显示SKB264的中位无进展生存期（mPFS）为6.2个月，而多西他赛为2.8个月，风险比（HR=0.27），在最新的更新分析（数据截止日期为12/31/24）中进一步延长（6.9个月，HR=0.3）。该行看到在三线及以上治疗的情况下，这两种风险比都充分体现了无进展生存期的获益（与其他抗体偶联药物相比，Dato-DXd的范围为5.5-6个月，HER3-DXd为5.8个月，HER3-DXd为5.5个月）。在总生存期方面，SKB264的风险比为0.49（95%置信区间0.27-0.88，p=0.007），考虑交叉因素后，调整后的风险比为0.36（95%置信区间0.20-0.66），这意味着总生存期超过18个月（与其他抗体偶联药物相比为12-15个月）。

　　关注二线及以上治疗数据，以便与双特异性抗体（BsAb）进行更合理的比较：请注意，SKB264-II-08试验针对的是在EGFR-TKI和铂类化疗后病情进展的患者（即三线及以上治疗），这代表了一组经过更大量预处理的患者群体（68%使用抗血管生成药物，15%使用免疫治疗），与仅针对EGFR-TKI治疗患者的双特异性抗体（例如针对AK112的HARMONI-A试验，针对Rybrevant的MARIPOSA-2试验，即二线治疗）相比。回顾一下，在22例二线及以上治疗的患者（先前接受过EGFR-TKI，50%接受过化疗）中，SKB264的中位无进展生存期为11.5个月，这与其他药物相比有显著差异（差异约为6-8个月）。

　　该行认为科伦博泰有望成为一家有意义的全球ADC领域参与者，原因如下：1）拥有差异化的后期ADC产品；2）强大的研发能力推动管线扩张；3）与默沙东（MSD）展开广泛合作以进入全球市场（3个临床阶段和4个临床前资产，且默沙东是主要股东之一，科伦药业（母公司）推动科伦博泰在中国的商业化）。该行预计SKB264（TROP2ADC）将成为科伦博泰未来增长的关键驱动力：1）TROP2过表达的广泛适应症（如乳腺癌、非小细胞肺癌、尿路上皮癌、胃癌）；2）SKB264独特的药物设计有可能在与同类TROP2ADC药物的对比中提供临床益处，这在早期数据中已有所体现；3）充分利用与默沙东的强大合作关系以及在全球市场推动临床开发和商业化的专业知识。